許多年前， 我寫(xiě)過(guò)一篇關(guān)于經(jīng)濟(jì)型酒店的文章， 題目好像是《給你的投資加冰》， 談及了經(jīng)濟(jì)型酒店當(dāng)時(shí)普遍存在的問(wèn)題和投資者的盲點(diǎn)。今天，我希望和大家分享一下我如何看待中國(guó)旅游業(yè)發(fā)展和融資過(guò)程中可能遇到的問(wèn)題，嘗試借鑒海內(nèi)外的實(shí)例，目的是希望業(yè)界可以冷靜，審慎篩選協(xié)助你大展鴻圖的伙伴!

Bain & Company及普華永道今年先后發(fā)表了有關(guān)Private Equity Fund的文章， 都不約而同地提到由于私募基金對(duì)歐洲債務(wù)危機(jī)感到焦慮，已紛紛改變投資策略， 將資金大量投向亞洲和拉丁美洲新興市場(chǎng)(也有一些財(cái)經(jīng)界人士說(shuō)美國(guó)推出QE3，最終可能引導(dǎo)資金流向美國(guó)) 。其中， 以過(guò)去十?dāng)?shù)年間從未冷卻的一股“中國(guó)熱”最引人注目，很多投資界人士對(duì)中國(guó)的前景及“錢(qián)景”, 都給予了“高度贊揚(yáng)”。

事實(shí)上，據(jù)非正式統(tǒng)計(jì)，中國(guó)本土成立的私募基金管理的資金也達(dá)4000多億元人民幣，絕對(duì)可與那些于中國(guó)注冊(cè)成立投資合伙企業(yè)的歐美資金規(guī)模相匹敵，后者目前大約管理著700億美元資金。

猶記得2006年VC/PE熱衷于投資經(jīng)濟(jì)型酒店，近年更盯準(zhǔn)中國(guó)的旅游業(yè)這個(gè)大金蛋，以股權(quán)投資的形式參與其中。不少公司在走向IPO之前都會(huì)先引入VC/PE，并商議好投資年期和出售股權(quán)的條款，因?yàn)榛鹜顿Y，最終的目的還是要賺錢(qián)，如果公司不能上市，資金等于被“凍結(jié)”，最怕的自然是“解凍無(wú)期”了。

然而， 在中國(guó)有沒(méi)有清晰的數(shù)據(jù)， 能告訴大家， 基金的股權(quán)投資游戲所投向的各行各業(yè)， 最終剩下多少間?  實(shí)際上VC/PE有超過(guò)50%的投資最終都是失敗的。這個(gè)比例是希望大家了解，VC/PE并不是萬(wàn)能的，也不代表戰(zhàn)無(wú)不勝。企業(yè)對(duì)VC/PE趨之若鶩，說(shuō)穿了，無(wú)非是為融資，獲得更多資金發(fā)展，擴(kuò)大公司的版圖，但并非有了VC/PE就一定能上市。

以中國(guó)的如家、七天、漢庭酒店等為例，的確因?yàn)閂C/PE最終取得成功，到海外掛牌，但依分析所見(jiàn)，這些企業(yè)的成功因素主要在于幾方面，又以人的因素為本 (大家只要想想創(chuàng)辦上述幾家經(jīng)濟(jì)型酒店的團(tuán)隊(duì)是何等優(yōu)秀的人才) ：領(lǐng)軍者做了很多“對(duì)”的事，包括選擇“對(duì)”的合作VC/PE，善用他們提供的資金和資源，建立了成熟的企業(yè)文化和制度，有清晰細(xì)致的管理系統(tǒng)，相對(duì)簡(jiǎn)單的股權(quán)架構(gòu)。當(dāng)然，還需要領(lǐng)軍者擁有“能屈能伸，溝通能力強(qiáng)，堅(jiān)持到底”的性格。再說(shuō)，企業(yè)領(lǐng)軍人物要有執(zhí)行能力，有毅力，能堅(jiān)持到底，具備視之為Career(畢生事業(yè))，而不僅僅作為Job(一份工作)的積極態(tài)度。而在關(guān)鍵時(shí)刻，例如企業(yè)需作另一輪融資，無(wú)論是創(chuàng)始人，企業(yè)團(tuán)隊(duì)以至首輪投資方都能團(tuán)結(jié)一致，說(shuō)服新加入的投資方，令其相信目前是投資的最佳選擇，并愿意適當(dāng)調(diào)整條款，達(dá)到多贏的局面，完滿事情，從而不會(huì)錯(cuò)失甚或坐失良機(jī)。

歸根到底，基金著眼可觀的回報(bào)， 一切從利益開(kāi)始。當(dāng)你和他們結(jié)緣的時(shí)候， 你就要有心理準(zhǔn)備，可能要受制于基金的各種指引，有的基金甚至?xí)⑴c公司管理和運(yùn)作。如果大家的理念和作風(fēng)不能一致，將產(chǎn)生許多矛盾，也必然影響整個(gè)事情的推進(jìn)。如何融會(huì)貫通，適時(shí)調(diào)整分寸，在出現(xiàn)困難時(shí)進(jìn)行多方周旋，往往依靠領(lǐng)軍者的個(gè)人功力，甚至魅力。如家快捷在急速發(fā)展的階段，不也曾有過(guò)許多危機(jī)，包括融資危機(jī)嗎? 最終能成功，除了上述的種種因素，還需要策略投資方的配合，那便是愿意共度時(shí)艱。

基于失敗乃成功之母的說(shuō)法，我們暫且不再著眼成功的例子，我們?cè)嚳粗型鈨蓚€(gè)失敗的例子，看看有什么啟示。

英國(guó)的Travelodge是例一。 擁有數(shù)千名員工，于英國(guó)主要城市總共有超過(guò)五百間酒店的Travelodge， 剛于十月十二日公布了債務(wù)重組方案，由GoldenTree Asset Management、Avenue Capital Group和Goldman Sachs作為三大牽頭投資方，幾方達(dá)成了以下協(xié)議 :

1. 再向公司注入7500萬(wàn)英鎊，其中5500萬(wàn)英鎊將作為其中175間酒店合計(jì)11,000間房的翻新工程費(fèi)用。此工程預(yù)計(jì)2013年開(kāi)始， 直至2014年結(jié)束。
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2. 原先公司6.3億英鎊的債務(wù)，需撇除其中2.03億英鎊， 再償還7000萬(wàn)英鎊款項(xiàng)后， 此次債務(wù)重組成功將令公司負(fù)債大幅減至3.29億英鎊。
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3. 余下的銀行欠款延至2017年支付，而需由現(xiàn)金支付的利息開(kāi)銷則協(xié)議調(diào)低至LIBOR（見(jiàn)備注一）+0.25%，此優(yōu)惠至2014年止。

不過(guò)，我認(rèn)為最精彩的莫過(guò)于行政總裁的一番發(fā)言，大意是公司的債務(wù)重組完成， 將為公司帶來(lái)相對(duì)穩(wěn)定的業(yè)務(wù)狀態(tài)，亦說(shuō)明了投資者對(duì)公司前景的信心，本人深信我們已成功為企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展奠下基石云云。這的確是有點(diǎn)阿Q精神。

其實(shí)英國(guó)Travelodge之所以有這次債務(wù)重組的“機(jī)緣”， 乃源自2006年。當(dāng)時(shí)VC/PE們到處尋覓機(jī)會(huì)投向經(jīng)濟(jì)型酒店懷抱的年代，08年金融海嘯未有蹤影，經(jīng)濟(jì)看起來(lái)一片繁榮。于是，大把基金投向了在英國(guó)市場(chǎng)占有率不俗，酒店根本沒(méi)有入住不足率問(wèn)題的Travelodge。那時(shí)貸款利率不高，于是酒店大舉進(jìn)攻，過(guò)度發(fā)展。從該公司的年報(bào)可以了解， Travelodge 2010年及2011年度的所有現(xiàn)金流，實(shí)際上都用作支付償還債務(wù)， 根本沒(méi)有現(xiàn)金流支撐市場(chǎng)營(yíng)銷、業(yè)務(wù)拓展和酒店翻新等重要預(yù)算。之后， 基金又因?yàn)橄虢档屯顿Y風(fēng)險(xiǎn)或賺取投資回報(bào)， 而將Travelodge的股權(quán)出售給另一些基金，結(jié)果Travelodge被動(dòng)地產(chǎn)生更多債務(wù)。 如是者，基金轉(zhuǎn)呀轉(zhuǎn)，再由Dubai International Capital大量舉債融資收購(gòu)被其他基金包裝出售的Travelodge而觸發(fā)了一次強(qiáng)勁爆破!

故事的接續(xù)發(fā)展竟然是由銀行向Travelodge再提供五億英鎊的貸款了事。個(gè)個(gè)基金在玩音樂(lè)椅游戲時(shí)都贏了大錢(qián)，而Travelodge這個(gè)本來(lái)出色的業(yè)務(wù)，卻由銀行向私人出售債務(wù)這一步開(kāi)始踏上惡夢(mèng)連連的結(jié)局。難為總裁，還能發(fā)表那樣的宣言，算是自我安慰吧。

另一個(gè)實(shí)例便是中國(guó)的莫泰酒店。實(shí)際上，從莫泰的情況，頗能讀到Travelodge的影子。當(dāng)年的摩根斯坦利入股莫泰正值經(jīng)濟(jì)型酒店熱潮，但莫泰原先的股權(quán)架構(gòu)據(jù)說(shuō)相對(duì)復(fù)雜(報(bào)載更說(shuō)莫泰牽連多宗訴訟糾紛)，企業(yè)內(nèi)部似乎存在控制權(quán)誰(shuí)屬的矛盾，在此情況下，基金再采取追加投資，令自己的股權(quán)進(jìn)一步增多，而創(chuàng)始人和其他相關(guān)投資方則保留余下股權(quán)。盡管我不能了解到交易詳情，但可以估計(jì)，重組架構(gòu)不成功，并有管理上的紊亂或矛盾，影響日后整合。及后，莫泰也出現(xiàn)過(guò)業(yè)績(jī)下滑的局面，而在此時(shí)，控股的投資方又急于套現(xiàn)，自然要想盡辦法抬高出售價(jià)。既然開(kāi)出了天價(jià)，世上又找不到愿意高價(jià)收購(gòu)的人，交易便告吹。

莫泰的結(jié)局是，如家這間上市公司，向大摩提出相當(dāng)不俗的條件，讓大摩得以將多年投資套現(xiàn)脫身，并間接造就莫泰被如家這家上市公司收購(gòu)，形成曲線上市的局面，總算是“達(dá)到理想”了。 再說(shuō)，如家又愿意部份以其股票支付，這部份可能還會(huì)有升值的空間，這樣的交易，就水到渠成了。只是，如家收購(gòu)莫泰之后，必需進(jìn)行一番徹底的改革和整合，對(duì)于如家的現(xiàn)金流和盈利必有影響，未知如何反映到股價(jià)上?

尚有一個(gè)不曉得該評(píng)為成功抑或失敗的個(gè)案。

中國(guó)的萬(wàn)好萬(wàn)家酒店，在很多同業(yè)出走外地上市之時(shí)，他們偏偏選擇了在境內(nèi)借殼上市。有趣的是，借殼的上市成本，估計(jì)在三至四億元，然而，當(dāng)萬(wàn)好萬(wàn)家成功借殼上市三年之后，偏又決定將酒店業(yè)務(wù)剝離上市公司。這顯然是在玩財(cái)技吧?萬(wàn)好萬(wàn)家本身業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)并不算十分出色。不過(guò)，通過(guò)這樣的財(cái)技，投資方可以在企業(yè)上市時(shí)“抽身而退”，將來(lái)無(wú)論是盈利或債務(wù)都屬于上市公司的，然后，再通過(guò)重組、收購(gòu)、合并等動(dòng)作把握自己想要的結(jié)果，還可以發(fā)行新股。要是在香港，甚至可以借助“股價(jià)向下炒”的熱門(mén)技術(shù)，如是者，最后再將業(yè)務(wù)剝離上市公司，再進(jìn)行變身。“不務(wù)正業(yè)”的收獲遠(yuǎn)比辛苦經(jīng)營(yíng)連鎖經(jīng)濟(jì)型酒店，面對(duì)同行競(jìng)爭(zhēng)更叫人輕松自在!  不是嗎?

然而， 成為上市公司才叫成功嗎? 經(jīng)營(yíng)一盤(pán)實(shí)業(yè)是否就非要走上IPO不可呢? 自己追求的目標(biāo)又是什么?  我認(rèn)為值得企業(yè)老板們多予思考。設(shè)若追逐VC/PE是為了融資，融資的目的也不外乎持續(xù)發(fā)展和并購(gòu)。 那么，是否有其他的渠道達(dá)到同樣的成效?  企業(yè)之所以孜孜不倦向VC/PE/IPO之路走去，說(shuō)穿了就是企業(yè)發(fā)展過(guò)程中遭遇融資的問(wèn)題。 又或者，企業(yè)老板有其雄心壯志，“不甘”于眼前。無(wú)論是什么原因，我在想，為什么中國(guó)就不可以在政策上配合，發(fā)展出獨(dú)有的融資平臺(tái)，幫助企業(yè)成長(zhǎng)呢? （例如開(kāi)放融資渠道，讓市場(chǎng)自行決定) 中國(guó)相關(guān)部門(mén)有否或者是否該為企業(yè)想想，早日防范和避免中國(guó)的企業(yè)走上Travelodge的命運(yùn)?

當(dāng)游資泛濫于亞洲乃至中國(guó)境內(nèi)；當(dāng)身處中國(guó)旅游業(yè)這個(gè)一觸即發(fā)的火紅事業(yè)領(lǐng)域， 正想大展拳腳的閣下，又是否該多思量一下什么才是真正對(duì)企業(yè)“好”呢?  中國(guó)企業(yè)的老板們，在面對(duì)被收購(gòu)誘惑時(shí)如何保持”心定”， 眼見(jiàn)收購(gòu)條件和利誘能否”心靜”，對(duì)于艱澀的收購(gòu)合并投資融資法律文件時(shí)， 又可否”心清如明鏡”呢?

我一直認(rèn)為VC/PE在決定是否投某企業(yè)時(shí)進(jìn)行的盡職調(diào)查(Due Diligence)中最關(guān)鍵的部分便是人。喜歡聽(tīng)古典音樂(lè)的朋友大概聽(tīng)過(guò)一句話 ：“世上沒(méi)有爛樂(lè)團(tuán)，只有爛指揮?！毕愀鄣穆糜螛I(yè)早被冠名夕陽(yáng)工業(yè)，可還是有生存下來(lái)的企業(yè)，也有做得很成功的企業(yè)，不是嗎? 因此，企業(yè)在擴(kuò)展，乃至邁出每一步時(shí)，都必需仔細(xì)思量。

找VC/PE合作伙伴，有點(diǎn)像尋覓伴侶。企業(yè)老板需要銳利的眼光，決定來(lái)者是否合適，除了要“情投意合”等基本因素外，來(lái)者會(huì)否，能否與你共患難，大家能否團(tuán)結(jié)一致，對(duì)方的投資策略，究竟傾向短線抑或長(zhǎng)線的，看似很簡(jiǎn)單普通的事，卻是個(gè)關(guān)鍵。因?yàn)橥顿Y者到底是想投機(jī)獲利抑或愿意“深耕”你辛苦創(chuàng)辦的企業(yè)，足以決定你到底是正走向成功之路抑或像Travelodge的坎坷之途。

我奉勸想大展拳腳的企業(yè)老板在選擇合作伙伴時(shí)必需審慎，著眼點(diǎn)不是對(duì)方提出多么亮麗的條件，而是要花時(shí)間認(rèn)識(shí)清楚對(duì)方是什么類型的基金，作風(fēng)如何，主事人的慣常處事方式，最重要是必需和自己的經(jīng)營(yíng)理念方向一致。切記寧缺毋濫，千萬(wàn)別操之過(guò)急!  并且，在未引入策略伙伴前就必需處理好內(nèi)部的所有可能問(wèn)題，包括可能的股權(quán)爭(zhēng)議，避免出現(xiàn)復(fù)雜的情況，或給自己制造障礙。自己必需有過(guò)半數(shù)持股量，否則，你不是在善用VC/PE，而可能給自己制造危機(jī)，一個(gè)控權(quán)隨時(shí)旁落的危機(jī)。

當(dāng)然，在合作條款上亦不該太容易妥協(xié)。除非你早已把企業(yè)推向資金短缺，不簽約便成仁的慘烈局面，否則，為什么要急于撞墻?  但也不妨因應(yīng)需求調(diào)整，加點(diǎn)創(chuàng)意。 近日世茂房地產(chǎn)在其意向分拆酒店業(yè)務(wù)上市一事，就顯得積極而創(chuàng)新。向可能的基金投資發(fā)出清楚訊息，若酒店業(yè)務(wù)未能成功分拆上市，持股方可以換取世茂房地產(chǎn)的股份作為撤出機(jī)制。這一招相信會(huì)令本來(lái)略有猶豫的基金，變得進(jìn)取一點(diǎn)，亦看出管理層清楚地知道融資障礙并提供解決方案，務(wù)求在經(jīng)濟(jì)尚可的時(shí)候，抓緊時(shí)機(jī)，推動(dòng)事情。

曾幾何時(shí)， VC/PE/IPO都是迷人的代號(hào)，我見(jiàn)過(guò)不少企業(yè)在成長(zhǎng)過(guò)程中借助VC/PE之力成就大業(yè)，走向IPO， 在股海更屢戰(zhàn)屢勝。不過(guò)，從臺(tái)灣媒體讀到有關(guān)VC/PE的文字，卻不乏負(fù)面的評(píng)價(jià)，都是些類似Travelodge際遇的例子。既然有褒有貶，投資時(shí)要給自己的熱腦“加冰“，擴(kuò)張業(yè)務(wù)時(shí)也要給自己的鴻圖大計(jì)”加時(shí)“。 別急，世界未到末日時(shí)!

備注一：LIBOR的全稱是London Inter bank Offered Rate，意為倫敦銀行同業(yè)拆放利率。

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